来源： 天相投资
敦煌种业（600354）：受益价格上涨，毛利水平大幅提升
2010年1-12月，公司实现营业收入15.89亿元，同比增长5.07%；实现营业利润2.78亿元，同比增长92.96%；实现归属于母公司所有者净利润8，069万元，同比增长168.74%；摊薄每股收益0.40元；不分配不转增。
公司主业包括种子的生产与销售、棉花的加工和销售以及棉油和番茄酱等食品的加工与销售。2010年，公司收入虽仅增5%但综合毛利率仍然同比提高10.78个百分点至40.38%，主要还是由于收入占比66%的种子业务的毛利水平大幅上升。
种子价格提升，盈利水平提高。2010年公司通过调整内部品种结构、区域市场和适度扩大制种规模，共落实各类农作物制种面积30.5万亩，生产种子1.15亿公斤，收入同比增加9.96%达10.56亿元。其中，母公司玉米制种面积8.04万亩，同比减少10.6%；敦种先锋玉米制种面积达7.6万亩，同比增加70.8%。虽然由于天气原因导致制种出现减产，但制种面积显著增加，同时敦种先锋宁夏分公司一期建设顺利完工投产，玉米种生产规模进一步扩大。同时种子价格有所上升，导致种子毛利率同比提高12.2个百分点至52.15%。
棉花业务受益于价格上涨。由于2009年收购区域棉花种植面积减少、棉花减产同时区内原棉收购主体竞争激烈，公司原棉收购量大幅缩减，2010年公司共收购加工皮棉4，598吨，采购经营皮棉9，026吨。由于棉花市场价格大幅上涨，公司棉花产业共实现销售收入3.57亿元，同比增加15.6%，毛利率同比提高6.04个百分点至12.92%。公司通过“西出”战略、加大皮棉购销和开展棉花套期保值等业务，扭转了棉花业务亏损的局面。
食品加工业务有望触底回升。2010年公司食品加工销售收入同比减少31.2%达1.64亿元，主要是由于番茄酱出口需求下降、出口价格回落导致销售收入与利润双降，同时食用油市场持续低迷影响导致棉油产品销售进度放缓。公司继续以扩规模、拓市场为主线，已完成的定向增发募投项目将主要提高农产品（000061）深加工产能。
盈利预测和评级。未来公司盈利增长主要还是依靠玉米种子的规模扩张，特别是合资子公司的盈利贡献，我们预计公司2011-2013年的EPS分别为0.72元、0.94元和1.20元，以4月14日收盘价29.29元计算，对应的动态市盈率分别为41X、31X和24X，考虑到子公司敦种先锋的成长性以及定增项目扩大种子加工产能和农产品深加工产能，我们维持公司“增持”的投资评级。
风险提示。因天气或病虫害影响制种产量的风险；产品售价大幅下跌的风险。
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