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中原证券 杨澍
水稻种子、玉米(2421,-12.00,-0.49%)种子、辣椒业务营业收入大幅增长。公司2011年营业收入中，水稻种子占比47%、玉米种子占比17%、辣椒业务占比21%。三项业务收入均大幅增长，水稻种子提升32.7%，辣椒业务提升43.4%，玉米种子扣除北京屯玉影响后，提升60%。
种子毛利率大幅提升。水稻种子业务是公司的核心，玉米种子业务是近两年打造的新增长点，两者毛利率在2011年均大幅提升。水稻种子转换经营思路，主动做减法，推动高端品种销售，包括Y两优1号、C两优608、准两优608三款精品，其中Y两优1号推广面积已居全国首位。玉米种子依靠隆平206的抗性优势做局部推广，销售出现放量，跻身一线品种行列。
销售费用率保持稳定。在公司推动高端水稻种子以及玉米种子市场开拓的背景下，销售费用率并未大幅提高，基本与2010年持平，主要得益于公司营销模式的创新和跟踪服务的落地。
水稻种子业务将稳定增长。长期来看，目前国内水稻种子商品化率约65%，距离95%的顶部目标距离遥远，将成为行业较长时间增长动力来源。短期来看，稻谷价格带动种子价格提升，预测2012年增幅在10%左右。公司水稻种子两大优势，一是研发优势，国审数量摇摇领先；二是区域优势，主要市场华中地区和华南地区种子需求占全国的85%以上。因而，公司有能力分享行业增长，并通过调整产品结构跑赢行业增速，预计2012年仍能保持25%的增长。
玉米种子业务值得期待。公司拓展杂交玉米种子业务的决心显露无疑，在收购北京屯玉种业失利后，转向与利马格兰成立合资公司。目前杂交玉米种子市场竞争强度大于水稻市场，品种之间比拼正酣。2011年销售业绩显示，公司成熟的营销渠道可为玉米种子铺货提供极大推动，未来一旦利马格兰开发出强势品种，公司相关业务有望爆发。
2012年理顺管理架构、提升品种优势。公司通过非公开增发的形式收购子公司少数股东权益，期望在此动作完成后重整公司管理架构，理顺事业部条线。此外，公司在优化种子育繁推环节均有所行动，将进一步提升品种优势。商业化育种方面继续加大投入，品种优势将得以延续；建设四化优势种子生产基地提升种子品质，对抗行业波动；延续价值导向的销售模式改良，提升品牌美誉度。
盈利预测与投资建议。由于公司经营战略调整已收到成效，并继续推进，判断未来公司业务仍有进一步提升。预计2012、2013年实现营业收入20.55亿元、24.68亿元，实现净利润2.45亿元、3.38亿元，对应摊薄前每股收益(EPS)0.88元、1.22元。以停牌前收盘价24.2元计算，2012年PE为27倍，维持“增持”投资评级。
风险提示。极端天气影响或病虫灾害；少数股东权益回收价格过高。
